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信贷是指赋予他人购买力，他人承诺今后会偿还这个购买力，也就是偿还债务，所以信贷和债务是两回事。

由于信贷是给借款人创造了购买力，也同时给他创造了债务，因此我们常说的信贷的增加是好是坏，归根结底还是取决于借款人是否会将借款用于生产性目的，从而创造出足够多的收入来还本付息。

如果能实现这一点，也就可以被称为资源得到了良好的配置，毕竟有钱的人希望钱能增值，没钱的人希望借钱办事。如果贷款的标准很严，那么每笔借出去的钱都一定能被偿还，经济发展就会不太有动力；如果贷款的标准很宽，短期内貌似促进了经济发展，但后来就会带来严重的债务问题。

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债务危机产生的原因

很多由于短期回报（经济增长率短暂提升）看似合理，出现社会贷款过于宽松的状况，是债务危机出现的本质原因。

在任何时候，你一旦借钱，买一件你目前买不起的东西，你的消费必然会短暂地超出你的收入，本质上你是向未来的自己借钱，在未来的某个时候，你必须降低消费水平来偿还债务。这种"先松后紧"就是债务周期来来回回上演的本质原因。

所有债务周期的顶峰，人们都会预期经济会继续以超越目前趋势的速度发展下去，收入都会节节攀升，但很可惜这不太可能，收入总有下降到贷款成本以下的时候，尤其是过度借贷之后，这将加剧这个下降过程的发生。当越来越多的借款被用来还债，导致借款人债务负担越来越重，这个时候就是一个典型债务泡沫形成的特征。

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债务的长周期和短周期

长债务周期，都是由短债务周期组成的，只是短期债务周期会给经济造成小幅颠簸，但整体可控，长债务周期则会给经济造成大幅颠簸，大多数情况下都更为极端，更为不可控。

在短债务周期，借款人的借款意愿和贷款人的贷款意愿是限制支出的因素，整个信贷的供给量由央行控制，央行可以降息扩大信贷供给，鼓励大家借钱发展经济，推动经济走出衰退。

在短期债务周期的早期，大家借钱办事，然后到期还钱。这个时候央行会根据市场情况定期收紧或放松信贷，所以你会看到债务总额会在一段时间内上升，然后又下降，然后又继续上升，然后再下降，周而复始形成周期。

但是这个时候每次债务上升的最高点，都比上一个周期最高点高，也就意味着债务总额在持续增加，因为人总喜欢借钱然后花钱，但不太喜欢还债，这很顺应人性，这段时间里大部分人的债务增长是快于收入增长的，说白了大家都在负债前行，但并不自知。

基于债务总额的持续上升，每个短期债务周期构成了长期债务周期的上行阶段，这个阶段会自我强化，这个时候借款人需要借更多的钱用于还债和生产性支出，而且央行也会不断降息扩大信贷规模，支出的增加带来收入水平的提高，资产净值也会相对提高，从而导致借款人的借款能力提升，进一步增加消费支出。

在早期这些都是合理的，由于利率低，投资性的资产（股票、房地产等）更具吸引力，以股票为例，多人购买导致股价上涨，股价上涨增加了企业的市值，也就增加了企业的支出和投资，从而又拉高了企业的利润，再进一步拉升股价，降低企业的信贷息差，同时提高市值还可能提高其信用评级，使企业更容易获得贷款。

咋一看这个时候企业越借钱越好使，大家就会疯狂借钱。

央行只会在市场极端过热的时候，偶尔调节一下信贷规模，久而久之无数小的短期债务周期相继堆砌，逐步创造了一个债务总额更高的上升曲线，这其实就是长期债务周期的上行区间。这个时候新型的金融中介机构愿意给出更高的回报率，承担更高的杠杆，使自己更具竞争力。

各类机构和企业，都争先恐后买入资产，为了获得预期的价差，他们还会：

1、短借长贷

2、承担流动负债，但是投资非流动的资产

3、借高利贷或创造高风险债务

4、以一种货币借入，另一种货币贷出

表面上市场上信贷规模充足，市场繁荣，借款人实则超额支出。但你我都知道，债务的增速不可能永远超越收入增速，只会持续一段时间，一旦达到极限，过程就会反转。

如下图所示，在泡沫阶段，股价不断上升，偿债总额也从GDP占比的50%上升至65%，债务总额则从GDP占比的200%上升至300%，这两个都是泡沫时期接近顶部高点的标志性数据。

*偿债总额为债务人已经偿还的债务总额，债务总额则是债务人负债的总额

当借款人在能力范围内已经无法通过借贷获得更多钱，加上收入的增幅也没能够偿还所欠债务时，借款人就会出现偿债困难，最早发现不对劲的投资人察觉后，基于恐慌，便抛售债务，导致债务资产价格下跌。

央行也发现不对劲了，市场过热可能会导致债务危机，随之而来启动加息收紧信贷，提高大家借钱的成本，不再鼓励大家借钱，但却为时已晚，市场早已不受控制。

这个时候便是长期债务周期的最高点。为此还有人统计了一下历史泡沫顶峰的数据，我罗列一下供大家参考：

1、债务增速高于收入增速的40%

2、债务总额快速增加32%

3、股市持续上扬48%

4、利差（短期利率-长期利率）达到1.4%

历史告诉我们，如果市场疯狂到满足上面这些数值的2-3项时候，基本上就离摔落不远了。

当越来越多的人发现不对劲之后，大家都纷纷抛售债务，债务资产价格报复性下跌，借款人的信贷能力也因此下降，信用范围内能借到的钱比以前更少了，偿债困难加剧。

因为一个人的支出是另一个人的收入，借款人无法还债，借款人为了偿还债务只能削减开支，变卖资产，这个时候资产价格进一步下跌。

而另一方面，债权人收不回借款，也不得不暂时削减开支，大家都削减开支必然导致全社会收入水平急剧下降，企业利润暴跌，股市崩盘资产价格下跌，这个时候社会中冲突加剧，失业率上升。

在泡沫刚刚破灭的早期，企业股价下跌，但其实企业的盈利尚没下跌（盈利是滞后指标），这个时候有人会说，你看股价虽然下跌了，但是企业的盈利能力和以前比起来有增无减，正是妥妥的买入时机，妥妥的价值投资呀。但他没有考虑到，未来发生的事情可能会导致企业盈利急速下跌，投资者从此被深深套牢。

央行看到这个样子，担心经济会垮掉，随之而来会启动降息放松信贷，又把大家借钱的成本降一降，希望通过释放了的流动性缓和一下债务危机冲击的经济环境。

严重的债务危机，在下行区间时的恶行状态会不断自我强化，这个时候一般利率已经降到或接近0%，央行也无法再降，一般的政策措施都没法增加流动性和资金。

一个人的金融资产是另一个人的金融负债，如果对金融资产的索取权远远超出所能提供的资金，就会酿成债务危机，注意我说的是远远超出。最终要解决这个问题必须通过大规模去杠杆来解决，央行不得不亲自下场，成为债务的大买家，充当最后贷款人，这一举动我们俗称：印钱。

这个举动的本质，就是通过稀释全社会人的财富，来挽救一些不得不救且在经济枢纽环节起着重要作用的企业，以期待在后期经济复苏的时候，它能重新发挥重要。

这种事情历史上曾多次发生，解决方案不外乎就是：财政紧缩、债务违约重组、央行印钞购买资产、将资金从充足的领域引导到不足的领域上这4种方法，这也反映出央行的一个问题：央行政策以控制通胀率和经济增长为目的，并不针对泡沫管理，理论上央行应该把保持债务水平的可持续性作为目标之一。

尽管长短周期的影响对形成这个债务周期的逻辑推演大家都是差不多的，但是基于不同国家的不同情况，债务周期导致的严重后果，大致又会分为：通缩性萧条和通胀性萧条。

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通缩性萧条

我们一般把债务周期造成的后果，导致一国GDP的降幅超过3%，就称之为萧条，之所以会产生两种不同的萧条（通缩性萧条和通胀性萧条），皆因债务计价的货币差异，本质上就是内债和外债的差异。

如果债务危机中债务大部分时内债构成，那么对汇率的影响则比较小，因为内部的资金均为以本国货币计价，能受控于央行货币政策的调节。

正常的衰退阶段，无非就是偿债的时候需要更多的资金，目前资金总量无法满足偿债需求，所以央行的降息是可以解决这部分问题的。充分降息能够刺激经济活动、减轻偿债负担，但如果在萧条阶段也许就不适用了，毕竟此时利率已经降到0了。

萧条阶段开始的时候，因为杠杆会导致各种金融机构之间互相传递债务风险，再加上目前已经降息到接近0，存钱的利益没有任何意义而且还有可能遭遇机构的破产风险，大家都会纷纷前往银行提取现金，这个时候很容易发生挤兑风险。

一方面借款人千方百计找现金偿债，一方面投资者却不愿再继续提供贷款，流动性出现严重问题。

这个问题我想仔细聊一下，很多人会觉得债务危机一旦发生，有没什么办法能妥善处理，让投资者和借款人都能全身而退？

不可能，这当中必然有人会承受惨烈的损失。

正如我们所见到，因为一段时间内信贷、资金、商品和服务的需求情况，在疯狂借贷的情况下，产生了极度不平衡的市场现状，在市场上大部分被视为资金的东西，其实本身都是信贷，在市场繁荣时候凭空出现，在经济不振的时候也会凭空消失。人们发现自己的财富其实大部分不过是他人的付款承诺，一旦对方不遵守承诺，自己的财富就不复存在。

之所以在债务危机后要做去杠杆的处理，就是重新平衡信贷、资金、商品和服务这个需求的对等情况。这过程当中避免不了要把某些债务减免、重组，同时前期为了遏制信贷规模进一步扩大，财政都会采取紧缩的政策，否则无法再次达到平衡状态。

萧条阶段的主导因素是债务减免和财政紧缩，这都是导致通缩的原因，后面则需要有足够的刺激（例如印钞）来推动经济走出萧条，抵消通缩，这个度刚好是刺激的力度使名义经济增长率高于名义利率即可，避免造成严重的通货膨胀。

这个期间，央行一般会出现两轮印钞，先是央行为承压机构提供流动性，这些通常都是那些一旦倒闭就会危险金融系统和经济体持续运行的机构，其次是央行会进行大规模的资产购买，广泛刺激经济。

但是如果此时法定货币与黄金、大宗商品或者外币有强挂勾关系，政府就被迫较为谨慎且紧缩的货币政策，反而会使债务危机成为真正的危机，带来巨大的痛苦，最终政府还是会不得不和它们脱钩。

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通胀性萧条

在通缩性萧条中，央行往往会通过大量的增印债务计价的货币，缓解债务危机，这样子会导致货币贬值，一定程度上会拉低了汇率（假设其他条件不变）。

但是如果一国汇率的跌幅超过了该国货币利率的跌幅，那么持有以该国货币计价债务的人就会雪上加霜，不仅利息钱少了，同时相对外币资产也在贬值，简直是双杀。于是大家都想办法抛售该国资产，转移为另一种更为安全保值的资产。

我们都知道一国央行只能创造自己所能控制的货币和信贷，如果债务计价都是本国货币，那么这事儿相对好解决，大不了印钱去缓解债务危机，但是如果债务大部分是外债，发生债务危机的时候，可就不那么容易解决了。

在早期，一国良好的经济基本面都会有以下特点：债务水平低、企业资产负债良好，本国需求满足后转做出口业务，出口势头强劲，如果本国直接融资能力不强，企业又急需资金拓展市场的时候，这个时候将十分吸引外资，外部资金的进入也将带来丰厚的回报，促进生产率的提高，一般来说这个时候该国的货币汇率还比较低。

该国靠出口赚外汇的态势越来越强劲，导致强劲的贸易顺差（出口大于进口），该国收支情况趋向良好。这个时候对于外资来说，该国货币的需求会越来越大，逐渐导致需求大于供给，汇率开始抬升。央行可以选择利用流入的资产让本币升值，也可以选择降低利率增加货币供给或者通过增加外汇储备的方式保持汇率不升也不降。

因为这种出口导向型的国家，汇率的波动是很要命的，会直接影响出口的数据。大部分国家都会选择稳住汇率，那么央行就需要在外汇市场不断出售本币，买入外币来稳定汇率，央行逐渐囤了很多外币后，只能去选择购买那些以该外币计价的投资性资产（也就是外币债券），然后放在外汇储备的账户中。外汇储备账户的作用，就是用来缓冲货币市场的冲击，填补一些货币市场上的供需不平衡。

你会发现，这个时候本币汇率上升有两个原因：一是因为在出口市场上，别人想买本国商品而不断用外币换本币导致的汇率短暂的供不应求从而价格上升，二是因为别人想来本国投资产生对本国货币的巨大需求；而央行为了稳住汇率就会不断在货币市场上出售本币买入外币。

但是央行用来买外汇的这部分货币，是需要额外创造出来的，这些增发的货币变成了外资的筹码，用于投资本国的企业，所以会导致本国资产价格上涨，形成一定程度上的通胀。所以当一国收支状况良好时，资本净流入会导致本币升值或外汇储备增加，资本流入更会刺激经济推动市场上涨。

随着外资流入越来越多，央行积累的外汇储备也越来越多，股市也节节攀升。但是资产的回报率却已经在逐渐降低，为了追求更高的利润，需要借入更多的钱，更由于大多数市场都看好本国的经济，本国汇率也走强，那么本国企业会更倾向于借入汇率较低的外币。

另一方面外资流入支撑了当地的消费走向繁荣，慢慢进口超过了出口，国家的经常账户开始走向贸易逆差，走向恶化。这个时候泡沫出现了，大家更多的借钱大部分都是用来还债，还是一样的配方。

外资一看，彻底懵逼，脑子里只想提桶就跑，当初本国繁荣的基本面正在慢慢失去吸引力。

这个时候国家的收入与支出差距扩大，急需资本流入用来维持支出的持续增加，但是资本在哪呢？没有人愿意在这个时候还捧着钱冲进来了呀，资本流动的不利是本次泡沫破裂的最主要推动因素。

资本正在加速外逃！

大家都知道遭遇债务危机之后，央行会怎样做，唯有印钞贬值货币来把债务减免，尤其是大债务危机这是必不可少的操作，那么在贬值之前，赶紧换回安全的货币是最重要的事情了。

央行每天面对大量本币兑换外币的需求，这个时候汇率会出现短暂的急剧下跌，很不利于进出口的业务推进。要么央行动用外汇储备来填补国际收支的逆差和货币市场上的需求，要么央行加息通过用额外的利息来弥补投资者因贬值遭受的损失。

其实这两种做法并不明智，毕竟市场上能看到的就是两个铁铮铮的事实：货币的贬值倾向+不断递减的外汇储备。市场的解读更加会倾向于觉得假设持续保持这种方式让货币稳定，那么外汇储备将会不断流失，而货币贬值只是迟早的事情。

与此同时，市场预期利率在未来会贬值，那么国内只能相对提升利率才能弥补大家汇率贬值的损失，也就是加息。在目前这种的经济状况下，收紧货币政策加息很明显更不利于债务危机的过渡。

央行不应该为了保汇率而损耗过多的外汇储备，更不应该在这个时候加息损害实体经济，当所有办法都行不通的时候，央行还是会被迫让货币贬值。

该国货币的贬值会刺激出口，同时减少进口，重新调整国际收支。但这是一把双刃剑，货币贬值同时也会带来进口产品的价格上涨，其中大部分的都会被转移到消费者头上，导致通胀率上升。而且持续的货币贬值也会不断刺激外资流出，把汇率进一步降低，又使本国国际收支出现贸易逆差。

所以在上述通胀性萧条的处理当中，最好的做法就是使货币一次性贬值到位，进而急需维持市场的双向交易。这个时候央行无法进行大量印钞去稀释债务，因为债务更多是外债，遇到印钞增发货币，只会加剧资本外逃，致使更多人抛售本国货币。

以上就是整个债务危机发生的原因及过程。

（未完待续）

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